Daniel Daianu, Opiniibnr.ro
Unele analize, comentarii ale unor analisti – inclusiv din banci comerciale, apreciaza ca banci centrale ar fi intarziate ca reactie la mersul economiilor, ca ar fi, cum se zice in jargonul de breasla, “behind the curve” (in urma curbei). Si banca centrala a SUA (Fed-ul) este judecata uneori in acest fel, BCE de asemenea. Si unor banci centrale din afara zonei euro, din Europa centrala si de Rasarit, li se aplica aceasta evaluare. Se si vorbeste despre “ulii” (hawks) vs. “porumbei” (doves), o clasificare ce pare tot mai stranie in conditiile ultimilor ani si ale relatiei intre politici si dinamica economiilor. Este de vazut ce merit au asemenea aprecieri, ce sta in spatele curbei de reactie a politicilor monetare.
Cine stabileste “curba” si pozitionarea unei politici monetare?
Judecarea conduitei (stance-ului) unei politici monetare este o treaba complicata si nu se poate rezuma la evaluarea stricta a gap-ului de inflatie si a celui de productie – cum rezulta din modelele conventionale ce folosesc regula lui Taylor. Analiza cantitativa se cuvine sa fie combinata cu judecati calitative; si nici atunci nu pot fi rezolvate dileme, compromisuri (trade-offs). Trebuie spus ca supra-reactii (ca timing si intensitate) pot fi inadecvate, cum pot fi si subreactii. Sa ne gandim, de pilda, la miscarea ratei de politica monetara a BCE in 2009. Sau la decizia de politica monetara a Riksbank (banca centrala a Suediei) in 2011; exemple pot continua.
Conduita unei politici monetare este de judecat in contextul in care exista, adesea, divergente de interese intre grupuri sociale, sectoare din economie, intre cei care economisesc si cei care se imprumuta (ce pot fi si investitori), etc. BCE are in vedere in deciziile sale si relatia intre tari creditoare si tari debitoare in zona euro, in conditii in care ciclurile economice pot revela discrepante considerabile. “Curba” emerge din mediul economic, dar nu este clara (este mai degraba fuzzy) fiind invaluita de aproximatii si incertitudini; alura ei depinde de evaluari cantitative si interpretari calitative, iar ultimele nu au cum sa fie omogene.
Problemele cognitive si operationale cu care se confrunta politicile monetare au fost amplificate enorm de criza financiara. Criza a aratat ca modelele pe baza carora se iau decizii nu trebuie sa subestimeze variabilele financiare, ca urmarirea unei tinte de inflatie nu este suficienta pentru stabilitate financiara. De altfel, stabilitatea financiara a devenit obiectiv major al bancilor centrale. De aici decurg consecinte pentru exercitiile de modelare, prognoze si politici concrete. Aceasta situatie are implicatii privind formularea, judecarea eficacitatii politicii monetare in atingerea obiectivelor sale.
Mediul economic sta la baza decizilor de politica monetara si este de observat, intre altele, ca:
– In economiile dezvoltate persista dobanzi si inflatie scazute (in zona euro o rata de 1,4% in iulie a.c); remarca este valabila si unde somajul este jos, care ar indica o utilizare cvasi-deplina a factorilor de productie (in SUA rata somajului a ajuns sub 4,4% in iulie a.c).
– se observa o aplatizare a curbei Phillips, o relatie mai slaba intre deviatia de productie si inflatie (constatata si in Romania –a se vedea analize ale BNR).
– trenduri de durata (demografie, dinamica productivitatii, schimbari de avantaje competitive in economia globala), par sa fi redus considerabil rata reala naturala/neutrala a dobanzii (vezi figura de mai jos); in acceptia lui Wicksell, este rata ce ar egaliza economisirea si investirea in economia globala cu o utilizare deplina a resurselor. Aici intalnim controversa intre sustinatorii ’stagnarii seculare”, care evidentiaza fenomene de hysteresis si reclama interventii ale guvernelor si bancilor centrale pentru a combate “echilibre precare” (bad equilibria) si adeptii ciclului financiar global, cu distorsiuni ce s-ar perpetua prin politici “laxe”. Adevarul este, probabil, la mijloc, in masura in care dinamica economica este de examinat in raport nu numai cu un instrument de politica (ex: politica monetara), ci cu un mix ce include politica bugetara, cea de venituri, etc.
– presiuni dezinflationiste sunt induse de lanturi de productie globale, schimbari tehnologice ce reduc costuri de productie, o diminuare a fortei de negociere a muncii in distributia venitului total/PIB-ului (date Eurostat sunt elocvente pentru UE in deceniul ultim)
– rata naturala a somajului pare sa scada ca urmare a unor evolutii tehnologice si pe piata muncii; sunt insa tari unde rata somajului este de doua cifre, iar in zona euro, rata medie a somajului este in jur de 9%, considerabil peste o prezumata rata naturala a somajului.
Chiar daca interpretarea starii economiilor industrializate starneste dispute, exista un numitor comun privind modificari ale contextului, ce explica persistenta ratelor de politica monetara scazute si a inflatiei mici –in pofida programelor de relaxare cantitativa (QEs) ale principalelor banci centrale. La ultima reuniune anuala a BIS de la Basel, la cea a Bancii Centrale Europene (BCE) de la Sintra, inflatia scazuta a dominat dezbaterile (vezi si Claudio Borio, “How much do we know about inflation”, BIS annual meeting, June, 2017).
